Andrew Bailey

英格兰银行（英国中央银行）行长Andrew Bailey于2021年9月27日在专业经济学家协会年度晚宴上发表了讲话。

全文翻译如下：

艰难的行程(The hard yards)：在专业经济学家协会年度晚宴上的讲话

随着从新冠肺炎疫情中的复苏，我今晚想谈谈经济状况和我们的货币政策。这篇讲话的标题来自于航海中的一句谚语，尽管我更加倾向于把它与橄榄球比赛的前场比赛联系起来。就在一年前经济复苏看似进展迅速时，我就讲过我们面临着一段艰难的行程，虽然我不想说自己有什么先见之明，但结果就是这样。历史上也不是只有我提出过这样的观点，Milton Friedman和Anna Schwartz就曾在他们的《美国货币史》中提到，1933年以后美国经济的复苏最值得注意的特点，不是它的迅速，而是它的不完整性。

我和货币政策委员会的同事们也用桥梁来类比新冠肺炎流行时期的经济政策。这是一个渡过疫情的桥梁，但我们仍然在桥梁上。

这几个月来，经济复苏已经放缓，而且这种趋势仍然在持续。和2019年第四季度比起来，截至今年7月份的GDP水平下降了3.5%，比8月货币政策报告的规定的水平还低了约1个百分点。增长率和活动水平之间有一个重要的区别。当复苏接近尾声时，增长率放缓不可避免。不过，依旧有希望恢复到先前的水平。

我们看到外出就餐等活动有所恢复，但这些活动正在趋于平稳，不过今晚我们对（这类）活动也做了点贡献。7月份建筑产出下滑，制造业产出陷入停滞，这与供应瓶颈和中断相一致。我们的调查和报告也表明，供应链问题造成的影响正在扩大。

复苏放缓，经济也在受到额外因素的冲击。随着疫情对经济影响的减弱，需求从货物到服务的转换并没有以预想的规模发生。与此同时，供应瓶颈和劳动力短缺已经对生产造成了压力，并且这个压力还在持续。供应瓶颈还在恶化，当我听到我们正在受风能短缺的困扰时，我不禁想问：“大的要来了吗？”

不少供应瓶颈显然不是疫情的原因。也有可能是因为疫情造成的经济脆弱性放大了其它冲击造成的影响，我觉得这个原因的可能性更大一点。

我现在想谈谈劳动力市场，因为这里我们似乎有一个大难题。先讲好消息，到目前为止，尽管是历史上最大的经济衰退之一，我们还没有看到失业率的大幅上升或实质性的公司困境。这是经济政策的一个显著的成功。简单地说，如果当局有工具和信誉，他们可以做很多事情来进行援助。在这种情况下，他们就应该这样做，也不应该有所保留。

然而，劳动力市场给我们出了道难题。税务和海关总署的数据显示，7月份有大约170万个工作岗位被纳入休假计划，到本周晚些时候休假计划将结束。8月份的职位空缺广告数量超过100万个，创下历史新高。在截至7月的三个月里，失业人数比疫情之前还要高出18.6万，不活跃的人数高出63.4万。当然，现在有可能缓解这一状况，但要做到这一点，需要有大量的人从休假、失业和不活动中转移出来，这是前所未见的。

到最后，这道难题会产生几种可能的结果，它们对劳动力市场有不同的影响。第一个结果，被解雇的工人将在很大程度上被重新吸收到他们原来的工作岗位上，即使失业和不活跃的情况进一步减少，我们也会留下过量的职位空缺。如果这些过剩的空缺与特定行业的工人短缺有关，这可能会推高工资。也有可能被解雇的工人没有回到原来的工作岗位，也不适合那些有大量空缺的工作和部门。换句话说，劳动力市场出现了错配。这样的结果可能会提高与稳定工资增长相一致的失业率。

第二个结果则不大一样。如果企业预计到未来失业率下降时将更难找到工人，那么空缺率可能会暂时升高，并在短期内高于其稳定水平。在这种情况下，需求回升，劳动力市场错配的影响会随着时间的推移而消散，空缺和失业最终都会下降。

还有一个可能的解释是，由于雇主高估了复苏速度下降时的需求增长，广告中的职缺数目被抬高了。在这种情况下，一些职缺到最后都不会变成实实在在的工作岗位，因为雇主改变了主意，或者至少他们推迟了招聘工作。

这些劳动力市场的结果对经济增长、通货膨胀和货币政策的影响是完全不同的，这说明了我们所面临的不确定性。

在谈到通货膨胀之前，我想说一下收入问题。从表面上看，总体收入是上升的。7月份的薪酬增长约为8%，这个数目非常高。但是，有几个与疫情有关的扭曲因素一直在推动这一增长：去年平均收入的下降产生了巨大的基数效应，疫情对整个经济活动的影响模式也产生了组合效应，此外，疫情与不同类型工作的薪酬增长的不同也有关系。综上所述，我们认为基本意义上的收入增长率可能在4%左右，这比疫情之前的水平要高，也比我们在这些经济条件下的预期要高一点。但是，还有一个有趣的发展。薪酬增长数据的分散性明显上升，因此，我们可以看到很高的数字，也能看到很低的数字。后面我还会谈到这一点。

我最后想谈的经济情况是通货膨胀。在去年和今年，通胀率一直远远低于目标值，现在已经迅速上升，在8月份达到3.2%。最近的上升在很大程度上反映了去年的基数效应，但我们也看到一些项目出现了异常强劲的增长，包括一些食品、二手车和住宿。我们8月份预测通货膨胀率在今年年底将上升到4%，而自那时以来的情况意味着通货膨胀率可能会上升到略高于4%。导致进一步增长的主要因素不是基数效应，而是我们现在看到的商品和能源价格的强劲。

我们的观点是，价格压力将是暂时的，需求将从商品转向服务，全球供应链可能会自我修复，许多商品价格随着时间的推移已经表现出均值回归的倾向。但是，这些压力在很大程度上仍然伴随着我们，而且我们相信会传导到零售价格，制造商的产出价格也仍然在快速上升。影响这些的其他因素还有，劳动力市场难题如何解决的不确定性，以及这些不确定性将如何影响就业和收入。值得注意的是，复苏正在减弱。很多事情都取决于供应能力如何有效重建，在什么时间内重建，以及劳动力市场如何演变。这些都是难题。

下面我想谈谈货币政策的制定。货币政策和财政政策一直独立但协调一致地运作，来提供渡过疫情的桥梁。我想补充的是金融体系的稳定性和宏观审慎政策的支持。

由于利率接近下限，我们不得不依靠资产购买来完成大量的工作。围绕量化宽松（下称QE）有很多争论，其中有些部分比其他部分更有根据，不过今晚我不打算详细讨论这个问题，我只想提出几个与当前背景有关的观点。首先，我们确实认为，在市场不稳定的情况下，QE的影响是最明显的，正如我们在去年3月看到的那样。第二，我们认为，QE的影响很大一部分来自最初宣布购买的资产存量，而不是随后的对资产的持续购买。本轮购买是在去年11月宣布的，当时由于疫情的影响，情况看起来不是很妙。

这就提出了一个相关的问题：在市场金融条件下，特别是在通胀率如日中天的时候，你从持续购买中得到什么？我认为的原因是，QE在稳定的条件下确实有影响，而且是一个重要的影响，不过由于我们认为目前的通胀上升是短暂的，我要强调问题的第二部分，我们对QE的持续作用的看法以我们8月份的预测为条件，即通胀在可接受的时间内恢复到目标状态。

QE运作的一个渠道是沿着曲线保持利率水平相对于其他情况下进一步下降。从这个意义上说，尽管其结果同样会体现在经济活动和通货膨胀中，传导机制与银行利率的变化是有点不同的。对于QE的所有噪音，对我而言最关键的是，它有助于在疫情期间保持公司的财务成本稳定，这对货币和金融稳定都非常重要。

QE还为我们在疫情开始时看到的那种市场波动和功能失调提供了保障。因此，如果发生此类事件，它有助于防止任何由流动性驱动的收益率上升，从而确保企业部门在这场危机中得到支持。尽管如此，当前的资产购买计划目前也将定于12月结束。

因此，如果我们需要对通货膨胀压力做出反应，货币政策应该涉及银行利率而不是QE。在这一点上，我们没有理由绕弯子。

货币政策委员会的任务是以维持增长和就业的方式制定货币政策，以达到通胀目标。考虑到货币政策的变化和对通货膨胀的影响之间的滞后性，职权范围明确指出，关注中期通货膨胀是合适的。正如我前面所讲到的，我们认为，有充分的理由说明目前高于目标的通胀将是暂时的。

理解造成更高通胀的冲击的本质也很重要。相对于需求的复苏，我们看到冲击正在限制经济中的供应。之所以重要，是因为货币政策不会增加半导体芯片的供应，不会增加风量，也不会产生更多的卡车司机。在这种情况下，收紧货币政策可能会使情况变得更糟，对本就已经疲软的经济复苏造成更大的下行压力。

重要的是，对未来通胀的预期是否以及如何应对这些供应冲击，从而传导到不断上升的通胀。最常谈论的机制是从更高的通胀预期，到公司觉得有能力提高价格和员工要求更高的工资，再到工资压力和更持久的通胀。这样一来，一些商品和服务价格水平的相对变化就会常态化，并变成持续的通货膨胀。我非常重视这种风险，在那种情况下，人们预计价格会进一步上涨，因此会寻求持有相对于收入而言的，较低的货币余额。但如果人们觉得价格上涨是暂时的和可逆的，他们会推迟支出，并持有相对于收入而言的，更高的货币余额，需求增长也会减弱。举个例子，二手车价格会保持高位吗？这完全取决于你对汽车的需求有多大。在现实中，有些价格水平可能会保持高位，有些可能不会。

货币政策不应对供应冲击做出反应，因为供应冲击不会通过其对通胀预期的影响而常态化。我们目前认为，供应冲击对通胀的影响往往是暂时的。但如果在我们的评估中不太可能出现这种情况，我们将介入并根据需要调整政策。

为了说明这种方法，让我简要总结一下我们在上周会议结束时发表的声明，指出当前存在的观点分歧，这非常合理。货币政策委员会强调，通胀目标始终适用，并明确关注通胀的中期前景而不是瞬时因素。在这样一个经济受到巨大冲击的时期，这种对中期前景的重点关注所要求的判断力尤为重要，也极具挑战性。

对于货币政策委员会的大多数成员来说，劳动力市场的前景是高度不确定的，在某种程度上可能在相当短的时间内得到解决，这证明在政策上采取等待和观察的方法是合理的，因为人们仍然相信较高的通货膨胀只是暂时现象。在这种观点下，一些成员更加强调GDP相对于疫情前水平的持续不足。而另一些成员则强调继续朝着缩小这一差距的方向前进，以及伴随着差距缩小而产生的成本压力。但所有这些成员都认为，为应对疫情而颁布的货币政策刺激措施需要在某个时候开始释放，这种释放应通过提高银行利率来实现。如果适当的话，这并不需要等到目前的资产购买计划结束。

另一种观点则更加看重目前的成本和价格上涨以及与之伴随的劳动力市场和产能压力的迹象，这将导致更持久的需求过剩和更高的通胀。此外，现在的政策变化将有助于确保中期通胀预期保持良好的稳定性。

从这些分歧中，我会得出一些重要的观点。货币政策委员会流程的优势在于，九个理智的人可能会有不同的理解，但这一切都是公开透明的。但是，我们所有人都认为，需要适度收紧政策，以符合在中期内可持续地实现通胀目标。最近的证据似乎加强了这种情况，但仍然存在很大的不确定性，我们正在密切监视局势。

正如我前面提到的，我们目前看到了工资结算的更大的分散性。如果这是经济中影响更深远的结构性变化的开始，改变了不同职业的相对薪酬，那会怎样？我不做任何预测，而只是在货币政策的背景下提出这个问题。首先要说明的是，这种变化确实会发生。自20世纪80年代以来，我们看到高收入者和低收入者之间的薪酬差距出现了结构性增长。我们还看到，在更长的时间内，退休年龄出现了更多的结构性变化。货币政策的工作不是防止这种变化，而是确保它们不会对货币稳定产生负面影响，例如通胀预期的失调。我们之所以有一个正的而非零的通胀目标，有一个重要原因是为了能让相对收入的这种变化在名义工资刚性降低的情况下发生。

我以引用Milton Friedman和Anna Schwartz开始这篇演讲，现在我会以同样的方式结束。他们强调需要将价格（或工资）水平的变化与变化率的持续增加区分开来。做出这种区分是我们会在未来一段时间内处理的一个关键问题。当然，由于它涉及到对未来的预测，对政策制定者来说，这项任务并不容易。

综上所述，这恐怕会是一段艰难的行程，我们一定要坚持完成任务。

（完）

点此可以查看原文。

本文为个人翻译，欢迎与我联系以指出错误和疏漏。